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2013年A股年度投资策略------大变局、非连续

2012年终于过去,万众瞩目的政府换届顺利完成。新一届领导层的理政理念、执政思路与过去有所不同,我们正处在一场重要变革的起点。分析2013年的市场走势,必须把股市放在“变革”的大背景下进行。

习近平总书记高调发布反腐观点之后,李克强总理也提出“改革是最大红利”的口号。新领导人的表态显示出新一届中共领导人的基本施政思路,即在政治上侧重党建和反腐败,增强党的公信力和凝聚力;在经济和社会问题上强调通过改革保持经济增长,调整利益格局,化解社会矛盾。如果问2013年影响市场的核心因素是什么,那一定是改革,各个行业、各个领域都会围绕改革做文章。与以往不同,这次改革不再是“愉快的郊游”,会涉及到存量利益调整,面临的阻力和困难更大,这种外部环境或多或少会映射到股市中。

中央经济工作会议提出以更大政治勇气和智慧推动改革,继续实施积极财政政策和稳健货币政策,加强和改善宏观调控,促进经济持续健康发展;夯实农业基础,保障农产品供给;加快调整产业结构,提高产业整体素质;积极稳妥推进城镇化,着力提高城镇化质量;加强民生保障,提高人民生活水平;全面深化经济体制改革,坚定不移扩大开放。我们理解,宏观经济政策“稳健”的含义更多,维稳的同时进行结构调整,城镇化将是政策的着力点。

2013年我们对宏观经济指标的同比增速预期如下:GDP 7.9%、工业增加值 10.0%、社消总额 14.4%、固定资产投资 19.7%、进口 11.6%、出口 7%、CPI 3.1%、PPI 2.2%、M2 13.2%。从经济走势看,2013年整体弱平衡,容易受到外部事件冲击。

从投资时钟看,2012是经济探底、通胀下行的衰退期,整体上债券的吸引力最高;进入2013年,经济和通胀的组合向衰退后期、复苏前期演进,大类资产上权益类品种吸引力上升,全年看,我们认为股票表现会比债券好。

根据2011年现金分红金额计算,当前沪深300的税后分红收益率达到2.42%,银行板块为4.09%,四大行则接近5%。根据一致预期,2012年沪深300整体净利润增速为5.98%,上证A股业绩增速为5.66%。按照悲观情形假设,业绩增速3%、预期回报率6%、则大盘跌至1700点时可以满足,也就是说,跌至1700点时,全市场的分红收益已经变得有吸引力,真正落入可以价值投资的区域。几个有价值的参考数据是:美国的分红收益率为2.12%、一年期存款利率3%、AAA级债券收益率4.6%、AA级债券收益率6.4%。从分红收益率的角度看价值底,不意味着大盘一定会跌到这个位置,但是如果极端情况出现,我们意在提醒投资者,在别人恐慌的时候要贪婪。

近两年快速发展的中小板、创业板,现在到了解禁洪峰。原本被寄予厚望的小股票并未表现出和高估值匹配的高成长性。利润增速甚至低于主板的银行股,在市场越来越认识到这点后,估值体系需要重构。在宏观经济减速、劳动力、资源、环境成本上涨不断挤压利润率的情况下,产业资本减持动力并未随着股票下跌而减弱。排队IPO形成新增股票供给,供需失衡对现有估值体系同样形成压制。因此,对2013年一个大致的看法是,以沪深300为代表的主板低估值蓝筹股已经与国际接轨,开始显露出投资价值,市场的主要机会来自于此;以创业板为代表的小股票泡沫尚未完全消除,由于发行体制、解禁安排等制度原因造成的大小非行为扭曲需要时间消化,不排除个别已经全流通且业绩快速成长的小股票成为牛股,但要关注板块投资风险。

现在普遍认为中国的投资占比太高,需要提升消费比例,逻辑上讲,这是正确的。但是,放到2013年这个特定的环境下,操作上会有不同。如果把2013年定义成改革年,而且改革还有可能会涉及存量利益调整,这个任务异常艰巨,现实更需要一个稳定的宏观环境。实际操作当中可能不得不加大投资力度,为改革营造空间。沿着这个思路出发,可能增加投入的领域来自于新城镇化、民生、美丽中国、农业等。盯着政策寻找投资增加的领域仍然是贡献超额利润的重要来源。

房价在中国是最难预测的一个领域,尤其是政策的可预测性差。过去20年,房价出现4次明显下调,分别是上世纪90年代、亚洲金融危机、次贷危机、2011年。其中两次是外部因素,两次是内部因素。90年代和2011年代房价下跌都伴随抽紧银根。如果管理层在治理银子银行时,使原本脆弱的房地产融资体系失衡,很可能会导致房价出现松动。另外的一种观点是房价“暴涨论”,逻辑是2011年地产商去杠杆导致开工收缩,供给不足。两种逻辑导致两种不同的结局,2013的房地产依然处在风口浪尖。总体来看,房价如果大幅波动,不论涨跌,对市场均不利。

市场对影子银行关注度迅速上升,有两个原因。一是影子银行规模快速上升,对金融体系的稳定性影响日益扩大;二是管理层关于理财产品“庞氏骗局”的表述使市场担心加强对银行表外资产的监管。2011年在处理银行表外产品转入表内监管的过程中,曾对整个资金链条产生扰动。监管层会如何处理影子银行问题,对整体经济的影响非常大,我们对政策走向的大致判断是,管理层在具体操作上会比较谨慎,影子银行问题不会大爆发,更可能是在发展中解决问题。对投资者而言,个别信托无法兑付使过去理财产品“无风险、高收益”的形象发生改变,有利于二级市场在资金争夺当中获得边际增量。

我们认为2013年大盘极限波动区间[1700,2700]。影响2013年的大盘运行的主要因素,包括政策、经济波动节奏、流动性、房地产、影子银行治理等方面。沪深300成份股现金分红收益率决定了指数下跌极限在1700附近,但不代表大盘会跌到1700点;对大盘下跌空间判断的另一个依据是,全市场交易结算资金在跌破2000点后下降速率减缓,预示着市场资金对2000点附近大盘点位的认同度增加。大盘向上的弹性,来自经济复苏的程度和政策刺激的力度,按照业绩增速10%和估值提升10%估算,上限在2500附近,考虑到经济改善、政策红利落实过程中资金面和投资情绪好转,不排除冲到2700的可能。

投资主线:(1)最大的主线来自改革,随着改革政策逐步落实,受益领域也将逐一呈现在投资者面前。从已知的信息看,强农惠农、增加农地补偿、新城镇化、轨道交通、智慧城市、美丽中国等领域是政策做多的领域;(2)经济企稳,周期股机会相对更大,关注早周期的汽车、地产,但需要留意房地产调控是否加力;(3)“逆周期”基建股很可能仍然充当维稳工具,目前确定性比较强的有铁路、水利;(4)民生领域里关注医药股,补跌过后会出现投资价值;(5)2013年整体通胀处于上行周期,农业合作化当中的养殖板块有望获得超额收益;(6)并购重组可能会催生自下而上的投资机会。

2013年的投资机会或风险可能会出现的比较突然,可预测性差,因为外部环境具有“非连续”的特征。与多数机构认为全年指数窄幅波动不同,我们认为大盘可能会跌宕起伏。从绝对收益角度看,在政策波动较剧烈的时期,可采取对冲交易策略规避风险,在经济和改革等各方面理顺进入正向循环之后,加大权益品种仓位。我们判断未来投资者的预期收益率会下降,但减小波动、降低最大回撤、提高产品夏普比率的要求会上升。随着各种创新工具出台,大量对冲、量化产品问世,将满足投资者的收益和风险需求。


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